El Gobierno enfrenta una disyuntiva significativa: seguir con el esquema actual, que podría resultar en reservas netas extremadamente negativas y una creciente brecha cambiaria, o implementar correcciones más profundas a las que se resiste.
El presidente Javier Milei habló en el cierre del Council of the Americas ante empresarios e hizo mención a algunas de las últimas medidas que tomó el equipo económico, defendió la cautela del Gobierno para desarmar el cepo cambiario, negó que existiera intervención del Banco Central en el precio de los dólares paralelos y dijo que la economía está en proceso de recuperación.
El mandatario dejó varios títulos, pero uno de los que más resonó fue: “Es falso que no se puede crecer con cepo, es una falacia. Hay recuperación de las jubilaciones y del salario real, eso va a hacer expandir la demanda y es parte del rebote”.
El mandatario dejó varios títulos, pero uno de los que más resonó fue: “Es falso que no se puede crecer con cepo, es una falacia. Hay recuperación de las jubilaciones y del salario real, eso va a hacer expandir la demanda y es parte del rebote”.
“Sin embargo, en la vida real, la situación contrasta con un riesgo país en 1550 pbs y un BCRA que ha dejado de comprar dólares, pierde reservas (las negativas según la metodología del FMI son u$s4.300 millones) y ha usado entre u$s350 y u$s650 millones para intervenir en la brecha desde principios de julio”, advierte el documento.
Y agrega que, la caída en las reservas acumuladas en lo que va del tercer trimestre supera la cantidad acordada para todo el trimestre con el FMI. Incumpliendo, por supuesto, las metas.
Para la consultora, con cepo, el mercado de pesos empieza a “pricear” que el programa económico reducirá la inflación al 3% mensual. La tasa implícita en el mercado de bonos es consistente con una inflación anual de 113%, aunque esto implique frenar aumentos tarifarios (con la contracara fiscal de mayores subsidios), bajar el impuesto PAIS (con la contracara fiscal de menores ingresos), acotar el pago en cuotas de importaciones (con la contracara de menores compras del BCRA), y usar los dólares que sean necesarios para comprimir la brecha (con la contracara de usar reservas que no hay).
“Esto se hace mientras se intenta que el salario le gane a la inflación y se expanda el crédito al sector privado, incentivando en un contexto de atraso cambiario y baja del impuesto PAIS un salto en las importaciones que no se financian”, sostiene.
La mano amiga de Trump
En el marco de las elecciones estadounidenses, en la que el Gobierno se ilusiona con una posible llegada de Donald Trump a La Casa Blanca y que, como ya sucedió en el pasado, intervenga ante el Fondo para desbloquear fondos frescos para la Argentina, EcoGo sostiene que: el cambio de gobierno en EEUU es recién el 20 de enero, para cuando, si se sostiene este esquema, las reservas netas podrían ubicarse en u$s10 mil millones negativas después del pago de enero”, por lo que contar con esa carta, es “chamanismo económico” para ponerlo en palabras del presidente.
La consultora advierte que, la situación podría ser “algo menos negativa” si el gobierno logra instrumentar el repo por u$s1 o u$s2 mil millones. A fin de diciembre, las reservas negativas se ubicarían en u$s7,8 mil millones. “Aun con Trump presidente, no parece intuitivo un acuerdo con fondos frescos dado el stock de deuda que el país ya contrajo con el FMI, convirtiéndose en el principal deudor del organismo. Vale recordar que el acuerdo vigente expira a fin de año y que el pago de amortizaciones arranca recién en 2026”, asegura. A esto se suma que el año próximo vencen intereses por u$s3 mil millones; si se modifican los sobrecargos, la cuenta podría caer a u$s1,7 mil millones.
Y es que por lo pronto, la lógica del FMI es buscar un programa que acumule reservas, y eso no ocurre en el esquema “Siga Siga”, partiendo de un tipo de cambio real multilateral que en diciembre 2024 se ubicaría solo un 10% por encima de los niveles previos a la devaluación de diciembre 2023, con un esquema blend que envía el 20% de las exportaciones al CCL. Según nuestros números, de configurarse este escenario, la Cuenta Corriente Cambiaria pasaría de un superávit de u$s2,8 mil millones en 2024 a un déficit de u$s19,8 mil millones en 2025, lo que representa el 2,6% del PBI.
EcoGo plantea dos escenarios convergentes manteniendo el cepo, pues considera que “el Gobierno no tomará el riesgo de salir del cepo en el año electoral cuando la prioridad es bajar la inflación y parte de un balance del BCRA con reservas negativas, mientras la limpieza de los pesos se hizo abultando la deuda del Tesoro con vencimientos muy cortos”.
En ambos escenarios, prima el compromiso por la consolidación fiscal, alcanzando equilibrio financiero el próximo año, lo cual no es intuitivo frente a la eliminación del impuesto PAIS. La cuenta de intereses es algo más alta en el primer escenario por el mayor aumento en la deuda en dólares contraída. En ambos casos, todo el refinanciamiento de la deuda en pesos dentro del cepo se sigue haciendo con instrumentos que capitalizan o se emiten con cupon cero.
Escenario 1: “Siga, Siga Trump nos salva”
Para que funcione, se requieren desembolsos frescos por al menos u$s20.000 millones que financien el gap de divisas generado por el esquema de atraso cambiario, el blend y el nuevo cronograma de pago en cuotas de importaciones. El BCRA reduciría el crawling peg al 1% mensual en 2025, intentando controlar la inflación que cerraría el año en torno al 29% anual.
El salario crecería por encima de la inflación en los primeros meses y se erosiona parcialmente hacia el final con la aceleración de la inflación. La tasa de interés de política monetaria se mantendría algo arriba de la inflación y bien por encima del crawling peg, presionando los stocks de deuda. El tipo de cambio real multilateral terminaría en este escenario en los niveles previos al salto de arranque y apenas por encima de los de diciembre de 2001.
La brecha cambiaria se manejaría con intervención, pero recrudecería hacia el final frente a las correcciones post elecciones. Se terminaría 2025 con reservas negativas en casi u$s9.000 millones, atraso cambiario y más deuda. Todo esto en el marco de que, a diferencia de 2019, la nueva inversión de Trump funcione para convalidar el resultado electoral y estabilizar el mercado de bonos. En este escenario, la economía crecería un 5% y el desempleo caería levemente respecto a los niveles de 2024.
Escenario 2: “Correcciones con el FMI”
Incluye un salto del 40% en enero (que lleva el tipo de cambio al nivel post-PASO de agosto 2023, cuando Sergio Massa devaluó), la eliminación del blend, un crawling peg más cercano a la inflación y una tasa de interés levemente positiva. El timing de la corrección, de producirse, dependerá de los tiempos del acuerdo con el banco de última instancia.
“Lógicamente, la inflación arranca más alta, aunque el traslado a precios de la devaluación es más acotado que en el salto de arranque en un contexto donde los aumentos tarifarios remanentes son menores y la monetización del déficit se frenó”, indica EcoGo.
“Como venimos sosteniendo desde el principio, para que funcione se necesita que baje el riesgo país. Es decir que además del compromiso con la consolidación fiscal, aparezca un programa financiero viable que permita ir reduciendo la dependencia de los controles de capitales. Por ahora el mercado local descansa en el cepo esperando que la brecha se mantenga contenida con los dólares del Blanqueo y Bienes Personales, mientras espera pacientemente que gane Trump, la escalada en la volatilidad se modere, y convalida el escenario de desinflación”, concluye el documento.
